7月26日消息，美联储观察网站数据显示美联储7月加息25个基点至5.25%-5.50%区间的概率为99.6%，到9月累计加息25个基点的概率为78.7%。因此，市场普遍预期美联储将在周四进行最后一次加息，本世纪美联储最激进加息周期或迎尾声。

(相关资料图)

创新药的走势与美联储货币周期高度相关。美股创新药的历史悠长，方便我们进行研究。通常，在降息周期中，美国创新药整体表现好。三个原因可以解释这个现象。

首先，降息周期中，创新药企业容易融资，企业可以通过融资现金流对企业整体现金流进行补充，支撑更多的研发管线推进。第二，利率较低意味着企业的融资成本降低，利润率上行。同时，计算企业的估值时，贴现率降低，企业估值提升。第三，降息周期内，市场风险偏好提高。创新药本身是高风险投资，只有市场风险偏好足够高，才会选择投资风险和潜在收益都较高的创新药。

数据显示，美国在2010-2015年经历了零利率时期（图1中利率对应右侧逆轴），同期内纳斯达克生物技术指数走出了牛市行情。2015-2019年，新冠疫情前，美联储经历了一轮加息周期，纳斯达克生物技术指数震荡。

疫情期间，美联储释放天量流动性，纳斯达克生物技术指数再次快速上涨。在后疫情时代的高通胀时期，受到美联储加息影响，纳斯达克生物技术指数再次下跌。

图1 纳斯达克生物技术指数与美国利率

数据来源：Wind、九方金融研究所

中国创新药指数起始时间晚，数据相对较短。万得的创新药指数始于2017年，经历的经济周期不够完整。恒生医疗保健指数中创新药占比高，该指数始于2015年，并且成分股中部分个股在AH两地同时上市，相关度高。

数据显示，恒生医疗保健指数与国内市场利率DR007相关度低，但是与美国利率相关度高。最明显的一段时间是2022年，国内市场利率不断走低，美国利率不断走高，国内的创新药出现明显下跌。我们用恒生医疗保健除以恒生指数从而剔除大盘的影响，在2022年，恒生医疗保健指数相对大盘明显走弱，A股中的药明康德、百济神州、泰格医药等创新药代表都经历了一轮大熊市。因此，美国利率才是影响中国创新药的重要因素。

美国利率，而非中国利率，决定中国创新药的原因较多。首先，美、中、港三地的创新药企业投资方存在同源的现象。当美联储降息时，海外资金的融资成本下行，推升投资者的风险偏好。

美国金融机构会在全世界范围内寻找创新药资产进行布局，港股的投资者结构本身即是高度国际化的，外资占据了主导低位，A股也有港股通等外资参与渠道，在此情况下，无论是美股还是港、A股的创新药股价都存在上涨趋势。因此，美联储货币政策高度影响创新药股价走势。

其次，港股创新药与A股创新药具有价格联动效应，港股上市的创新药公司经营主体大多也是在中国内地，并且部分公司两地上市，当港股的资产价格发生变化时，会对A股的资产定价一定联动效应。

第三，美国是创新药的最重要的市场，美国货币政策宽松，经济上行，从供需两端刺激创新药的发展。未来，随着中国创新药市场逐步变大变强，中国的货币政策对于创新药行业的股价影响也会越发显著。

图2 恒生医疗保健指数与中国利率

数据来源：Wind、九方金融研究所

图3 恒生医疗保健指数与美国利率

数据来源：Wind、九方金融研究所

考虑到美联储加息即将进入尾声，创新药将再次迎来趋势性上涨。美国当前经济韧性十足，通胀不断走低，美联储维持高利率的理由不复存在。随着美联储结束加息周期，甚至于明年可能进入降息周期，创新药行业可能再次迎来年度级别的趋势性投资机会。

本报告由九方金融研究所宏观研究员，北卡罗莱纳州立大学经济学博士尤众元（登记编号：A0740623070006）撰写。